一、市场中性策略

市场中性策略投资理念是利用不同证券之间alpha的差异，通过相反操作即多空部位 相互冲销，来获取与市场风险无关的绝对收益，也被称为相对价值策略。由于不需承担市场风险，因此无法获得市场风险回报，适用于熊市情况下以及风险厌恶程度 较高的投资者。

例10：投资者癸在某日收市之后对上证50和深成指的成分股进行了分析，认为其中股票L与股票M股价之间存在较稳定的关系（R2值很高），其中的股票L的Alpha和Beta值分别为-0.1568和0.8285，股票M的Alpha和Beta值分别为-0.1905和0.7136，股票L的Alpha比股票M较高，且稳定，两只股票的相关性也较好，Beta表现出较高稳定性。

因此该投资者动用10万元资金进行套利。其策略是于次日买入2万股股票L，价格为4.02元/股，并根据beta值比例，以股票和剩余现金充抵保证金 融券卖出2.6万 股股票M，价格为3.60元/股，通过操作较充分的利用了10万元初始资金，并根据两只股票的beta值关系，实现了beta的完全对冲。

通过对比可以发现从，该投资者构建的套利该组合价值波动远小于纯股 票组合波动，投资者在基本未承担系统性风险的情况下获取了套利收益。

风险提示

市场中性套利一方面取决于Alpha的绝对差值的大小，如果两只股票或 股票组合的Alpha的差值过小，收益会被手续费和融资融券的费率所抵消。

同时要关注Beta的稳定性，Beta的波动会导致系统性风险不能为完全消除，特别是短期内Beta不匹配会使套利的承担很大的风险，导 致套利失败。

二、与股指期货组合套利策略

进行融资融券交易的投资者在股指期货与股票指数现货出现一方高估、 另一方低估的情况下，通过买入低估者卖出高估者的方式获得套利机会。股指期货的理论价格可以由无套利模型决定，一旦市场价格偏离了这个理论价格的某个价格 区间，投资者就能在期货市场与现货市场上通过低买高卖获取利润，这就是股指期货的期现套利。其中，股指期货的理论价格模型为：

Ft是股指期货的理论价格，St是指数现货价格，rf是无风险利率，d是指数分红率，T-t则是股指期货的存续时间。

股指期货理论价格模型一个重要假设：股票指数期货的价格由现货指数 价格与净持有成本来决定。尽管实际上股指期货的价格会受到诸多其他因素的影响，因此股指期货价格未必等于理论价格，但鉴于其合约设计，股指期货在到交割日 时，其结算价应收敛于现货指数，故理论价格至少在接近到期日时成立。当在到期日之前股指期货价格不等于理论价格，且偏离程度大于相关的交易费用时，套利机 会就出现了。

当股指期货价格过高，高于期货理论价格的无套利区间上界时，因为期 货价格被高估，套利者可以卖出期货，同时按指数构成比例买进相应数量的成份股，在期货到期日结算或期货价格回归到无套利区间内就能够通过反向操作实现套利 利润，该套利行为就是所谓的正向套利，即买进股票现货+卖出股指期货。

若股指期货价格低于无套利区间下界，则买进期货并卖空相应数量比例 的成份股，就是所谓的反向套利，即卖出股票现货+买入股指期货。可融券卖空是进行反向套利的前提。

风险提示

由于目前卖空股票种类较少，要靠少量几种可卖空股票模拟股指期货的 标的指数（例如沪深300指数）可能会存在一定偏差，导致股指期货反向套利的难度更大。此外，期货的波动较大，有可能出现追加保证金等情况，会影响套利资金的使用效率。

三、与基金组合套利策略

基金的组合套利主要有两种，一种是套取封闭式基金的折价，另一种是 套取LOF的alpha。

1、封闭式 基金的折价套利

目前封闭式基金的折价率相对较高，可以借助融资融券交易实现套利收 益：选取折价封闭式基金构建组合，计算出其相对标的指数的beta值，选取与该基金（beta间）关系稳定的可融券标的股票构建另一个组合，使其beta值等于基金组合beta值。买进所构造基金组合，同时融券 卖出构造的股票组合，持有封闭式基金至到期日或转开放，或者等到封闭式基金的折价幅度下降时，赎回或卖出基金，买券平仓，即有可能获取封闭式基金的折价。 由于该策略要求融券组合与基金beta值关系稳定，所以在周转率较低的封基上（融券组合采用其重仓股）应用效果要好一些。

风险提示

由于融券的最长期限不能超过6个月，因此选择持有至封闭式基金到期实现收 益只能选择距离到期日在6个月左右的封闭式基金来运作，现在市场上暂无满足条件的封基。

如果选择等到封闭式基金折价幅度下降时实现收益，可能会面临封闭式 基金的折价率未如预期下降，反而变得更高，会导致套利失败的风险。

2、LOF的alpha套利

对于LOF基金，可以进行alpha套利。对于拥有较大正alpha的基金，如果其正alpha稳定，买入该基金并卖空其组合股票，即可获得其alpha收益。

风险提示

由于LOF的alpha通常较小，因此不稳定的alpha（某些时点为负值）有可能会导致投资者出现亏损。此外，LOF的alpha套利实际是获得基金经理选股能力相 对于基准指标的超额收益，与基金经理个人的关系较大，投资者应注意基金经理任职发生变化的情况。

四、与权证组合套利策略

针对看涨权证，当权证出现折价时，融券卖空可以与之组合操作进行套 利。具体操作如下：在权证折价时，即正股价格大于行权获得每股股票的对应权证价格与行权价之和时，融券卖出正股（若正股不可卖空，可选用相关性很高的其他 融券标的股票），同时买入权证，持有该组合直至权证到期，然后行权买入正股归还证券。该策略获得的套利收益为正股价格与通过权证行权获得股票成本之差。如 果权证的折价水平在套利期间降低，回归0甚至出现溢价水平，则可以卖出权证、同时买入股票归还融券负债，可以提前实现套利收益。

例11：投资者甲发现某权证T折价率较高，当前距离权证到期还有6个月，且融券标的证券中包含该权证的正股股票N，决定利用50万资金进行权证T和融券卖空正股的组合套利，假设当日权证T价格5.447元，行权价15.4元/股，行权比例4：1，正股股票N价格42.29元，权证折价率11.78%。经计算后买入4.64万份权证T，同时以剩余资金作为保证金融券卖出1.16万股股票N。则6个月后权证到期行权时，该投资者对4.64万份权证T行权，获得1.16万股股票N，将行权获得的股票归还融券负债，此次操作可以获取1.16×(42.29-15.4-5.447×4)=5.92万元，如果考虑融券年费率9.86%，不考虑交易费用，期初投入的50万元6个月内可获取接近7%的套利收益。

风险提示

通常出现折价的权证为欧式权证，当投资者持有期间出现折价率水平上 升情况时，由于无法提前行权买入平仓，该组合会面临亏损。由于当前融券最长期限为6个月，若要该套利策略做到完全无风险，必须等待该权证进入存续期的最后半年时间内构建套利组合，才 可以保证在权证到期时通过权证行权，以买券还券方式了结获利。

五、 与可转债组合套利策略

利用融资融券，投资者还可以与可转 债配合进行套利。对于未进入可转换期的转债，当可转债价格较其转换价值出现较大幅度折价时，投资者可以买入可转债，并融券卖出转债对应正股（若正股不可卖 空，选取高相关性融券标的股票），等到可转债进入转股期货，将可转债转换成股票用于归还所借股票，获得收益，该过程与权证套利类似。

目前市场上可转债在发行半年后即进 入转股期，理论上讲可转债若在转股期内处于折价状态随时可以行权套利。并且可转债的价格底线是其债券价值，投资者拥有的转债价格通常不会低于其债券价值。

风险提示

国内的可转债通常还附加有赎回、回 售和转股价格调整条款，其中赎回条款使得发行公司在正股价格高企时，可以通过行使该权利迫使可转债投资者提前转股；回售条款和转股价格调整条款则使得投资 者在正股价格持续走低时有权利要求回售，或者使得可转债发行者通过调低转股价格增加可转债的转股价值。这些转股权外的内嵌期权条款使得可转债成为一种比简 单的债券+买入期权更为复杂的衍生证券，对于其风险收益特性的差别在进行可转债套利时可能会产生的影响，投资者 不可忽略。